Pour ceux intéressés par les facteurs growth et value, large cap, small cap. Je reprends ici un papier de Dan Rasmussen de chez Verdad, j’aime bien ce que dit Dan en général et les papiers de recherche de Verdad, c’est fouillé et travaillé.
Personellement j’avais abandonné le facteur value pour mes investissements, comme tout le monde un peu obsédé par le marché US et les stocks dits de croissance. Or croissance et large market cap point de salut.
Dan nous renvoit à nos cheres études sur le facteur valeur.
premières constations
le graphique dessous montre le rendement des indices majeurs et les stratégies par style/facteur.
Les 2 gagnants Large-cap US growth and … international small-cap value.
Figure 1: 5Y Total Return CAGR for Major Indices through Sept. 30, 2025
Et donc l 'allocation maximisant le rendement il y a cinq ans (avec une anticipation parfaite) aurait été de 53 % pour le NASDAQ et de 47 % pour les petites capitalisations internationales de valeur.et oui
De plus, les petites capitalisations internationales de valeur ont été moins volatiles que le NASDAQ (ou les petites capitalisations américaines de valeur). rejoy
et cerise sur le gateau (rerejoy) Au cours de cette période, les catégories de valeur internationales à grande et petite capitalisation ont généré des rendements comparables à ceux des marchés américains tout en affichant une corrélation relativement faible avec le S&P 500.
Pour finir: Au cours des trois dernières décennies, les marchés internationaux des pays développés ont affiché une décote de 31 % par rapport aux États-Unis, en moyenne, mesurée par les écarts P/B.
Cet écart atteint 56 % de décote. proche de son record des trois dernières décennies et reste proche des extrêmes atteints en 2020. Un éventuel rétrécissement de cet écart serait bénéfique pour les rendements des marchés internationaux par rapport aux États-Unis.
Quelles conclusions en tirer
Les petites capitalisations internationales, se distinguent par une combinaison rare de rendements élevés, de volatilité modérée et de faible corrélation avec les actions américaines – une combinaison particulièrement avantageuse pour les investisseurs en quête d’une véritable diversification. En utilisant ces données, la répartition optimale selon Sharpe de ces stratégies actions sur les cinq dernières années (là encore, avec une anticipation parfaite) aurait été de 35 % en grandes capitalisations américaines, 29 % en NASDAQ, 19 % en petites capitalisations internationales et 17 % en grandes capitalisations internationales.
Et ma conclusion, je pense que cela illustre l’avantage d’une allocation de portefeuille dynamiaue (Tactical Asset Allocation) pour mieux s’ajuster aux conditions de marché et aux conditions macros.
Question d’un total néophyte sur le sujet des facteurs (pour moi ca apporte le courrier ces choses la…) : il y a une raison pour une surperformance « structurelle » des small caps value ?
Ou bien on pourrait avoir une approche ultra « à contre-courant » qui consisterait à dire que si ce n’est pas le cas et que ça a surperformé par le passé il n’est pas impossible que ça sous-performe à l’avenir (une sorte de retour à la moyenne), et que donc au lieu d’en acheter encore plus il pourrait être malin d’en prendre moins ?
Les facteurs sont des variables explicatives dans une analyse de régression (outil statistique pour déterminer la pertinence de certaines variables (facteurs) pour expliquer la variation d’une valeur. Le modèle Fama-French à trois facteurs est une explication empirique du rendement attendu d’un actif financier. Et pendant un temps c’est devenu un sport parmi les économistes d’identifier de nouveaux facteurs (en fait un moyen facile de publier un papier) qu’on parle d’un Zoo de facteurs
Citation
Il se trouve que le facteur size est le plus contesté dans la littérature. Si certains économistes ont pu l’identifier il s’avère que maintenant on considère son caractère explicatif comme négligeable. Voir Size Premium dans Investing Amid Low Expected Returns de Antti Ilmanen. La superformance structurelle est un premium de non liquidité cad que les smalls caps sont difficiles à vendre (peu de volume).
Effectivement il y a bien un effet de retour à la moyenne, c’est ce qu’indique Dan ici
Le problème c’est qu’il est impossible de déterminer ex ante quand le retour aura lieu et à quel niveau. Si tu as du temps devant toi, c’est une stratégie évidemment possible mais tu peux attendre un certain temps…
Cependant le value investing est considéré comme une stratégie contrariante qui consiste à acheter des titres qui sont sous évaluées par rapport à leur fondamentaux et que donc on peut espérer qu’ils remontent. Egalement il a été constaté que le value investing est problématique lorsque les valeurs de croissance ont la faveur des marchés. Par contre aprés un crash des valeurs de croissance (2000 avec les dot.com, 202x avec l’AI ) la stratégie valeur est gagnante. Egalement observé, alloué 50% à une stratégie momentum et 50% à une stratégie value est un bon remède contre les max drawdowns.
Finalement un facteur qui fait quasiment l’unanimité, c’est le momentum qui est persistant observé pour toutes les classes d’asset, qui est d’une simplicité confondante, ce qui monte monte, ce qui baisse baisse avec bien entendu des max drawdowns très profonds quand la tendance change.
En fait il ya des mouvements dynamiques entre les différents facteurs qui peuvent etre favorablement ou défavorablement affecté par l’environement macro économiques (inflation, croissance, tx d’intéret) et des effets de désaffectation de certains styles (value, croissance).
C’est pourquoi les stratégies d’allocation dynamique qui s’appuie sur des mesures de momentum relatives entre assets et les stratégies trend following sont particulièrement privilégiées dans le cadre d’une gestion active.
Il y a une raison pour une surperformance « structurelle » des small caps value ?
Ou bien, si ça a surperformé par le passé, on pourrait imaginer que ça sous-performe à l’avenir, par retour à la moyenne ?
Réponse :
Bonne question — c’est un sujet qui revient souvent, même parmi les pros.
1. Que sont les “facteurs” ?
En finance, un facteur est simplement une caractéristique commune à plusieurs actions, qui aide à expliquer leurs performances.
Le modèle Fama-French (années 1990) a popularisé trois facteurs principaux :
Marché (beta)
Taille (small vs large caps)
Valeur (value vs growth)
Depuis, la recherche académique a identifié des dizaines d’autres “facteurs” — d’où le fameux “Zoo de facteurs” : il y en a partout, pas tous très utiles.
2. Pourquoi small et value auraient-ils surperformé ?
Historiquement, les petites capitalisations et les actions “value” (faible ratio P/B ou P/E) ont offert des rendements supérieurs à long terme.
Deux grandes explications possibles :
Prime de risque : ces actions sont plus risquées (moins liquides, plus volatiles, souvent en difficulté économique), donc les investisseurs exigent un rendement supérieur.
Comportementale : les investisseurs ont tendance à surpayer les actions à la mode (growth, tech…) et à négliger les actions ennuyeuses ou décotées, créant des opportunités de “value”.
Mais attention :
Le facteur size (petites capitalisations) est le plus contesté aujourd’hui : son effet s’est affaibli depuis les années 2000.
Le facteur value, lui, reste robuste mais très cyclique : il surperforme souvent après les périodes où les valeurs de croissance se sont envolées (ex. après la bulle Internet ou potentiellement après la phase “AI-mania”).
3. Et le retour à la moyenne ?
Oui, il existe un effet de mean reversion : un facteur ou un style qui a surperformé pendant une décennie finit souvent par sous-performer la suivante.
Mais le problème, c’est qu’on ne sait ni quand, ni jusqu’où ce retour s’opérera.
C’est un peu comme attendre la marée : tu sais qu’elle remonte, mais pas à quelle heure.
Une approche possible consiste donc à diversifier entre facteurs :
combiner value (contrariant, long terme)
et momentum (suivre la tendance, court/moyen terme)
Cette combinaison tend historiquement à réduire les drawdowns et à stabiliser les performances dans différents environnements de marché.
4. En résumé
Il n’y a pas de garantie structurelle que les small caps value surperforment, mais des raisons économiques plausibles (prime de risque, biais comportementaux).
Leur performance relative dépend beaucoup du cycle macroéconomique et du sentiment de marché.
Une approche pragmatique consiste à ne pas “tout miser” sur un facteur, mais à construire une exposition diversifiée et dynamique (value, momentum, qualité, etc.).
En bref :
Les small caps value peuvent surperformer… mais pas tout le temps, et surtout pas quand tout le monde y croit.
C’est une stratégie qui récompense la patience et la diversification plus que le “market timing”.
Je finis le parcours pédagogique sur l’or et je m’attelle aux alternatifs liquides, parmi lesquels on trouve justement les investissements factoriels !
Très intéressant !
C’est assez contre intuitif de considérer les facteurs comme des alternatifs d’ailleurs je trouve (après tout, du small cap value ça reste un subset de small cap, ce n’est pas très alternatif !). Donc j’ai hâte de lire ça.
Oui, c’est très déroutant de prime abord, il faut jouer aux Lego et démonter ce qu’on nous vend sous le nom de “Smart Beta” pour mieux comprendre ces primes de risque.
Néanmoins, la tentation d’anticiper le marché (market timing) est forte et diverses approches ont été proposées. Ces approches prennent souvent la forme de stratégies d’allocation d’actifs tactiques (Tactical Asset Allocation), qui sont généralement des variantes moins extrêmes de l’approche binaire « risque-aversion » (risk on/ risk off) que beaucoup associent au market timing. Parmi ces stratégies, deux des plus populaires et des plus durables font appel à la valeur et au momentum (Asness et al. (2013), Moskowitz et al. (2012)), facteurs largement considérés comme générant des rendements excédentaires au fil du temps. Malgré leur durabilité, la valeur et le momentum présentent toutefois des faiblesses notables en matière d’allocation d’actifs tactique (TAA).
La valeur, par exemple, a tendance à réduire ses allocations (ou à liquider ses positions) trop tôt en période de hausse et à les augmenter (ou à prendre des positions) trop tôt en période de baisse. Le momentum, en revanche, présente généralement les faiblesses opposées. Autrement dit, le momentum est vulnérable à une exposition prolongée au marché (lorsque les indicateurs de momentum restent positifs, mais que le marché a atteint un sommet et a commencé à baisser) et, de même, à une exposition prolongée au marché (lorsque les indicateurs de momentum restent négatifs, mais que le marché a atteint un creux et a commencé à remonter). Cette dernière faiblesse peut être particulièrement frustrante pour les investisseurs axés sur le momentum, qui risquent de passer à côté des rendements souvent substantiels qui surviennent généralement juste après des creux importants du marché.
Plus rigolo encore, il y en a aussi qui s’intéressent au timing des facteurs !
Par exemple, AQR a un fonds “Alternative Trends” qui investit dans tout un tas de marchés plus ou moins exotiques qui présentent des tendances plus ou moins complexes à capter. Ca a plutôt bien marché cette année :
Est-ce que les stratégies dont vous parlez @vincent.p et @ZakZak se retrouvent dans ce que propose allocate smartly? Car ça l’air compliqué à implanter sans aide.
Oui, il y a une tripotée de stratégies et un optimiseur pour en construire un mix qui privilégie soit le rendement, soit le Sharpe ou d’autres indicateurs.
Tu reçois une notification lorsque le portefeuille évolue, sur les jours où tu as indiqué que tu voulais trader dans le mois.
C’est de la bonne came, mais cher si on n’a pas une grosse allocation à ce style d’investissement.
J’aimerais en faire une version light dans Cayas à terme, adaptée aux outils des particuliers français.
Encore un méta-paramètre. Tu croyais pas t’en sortir à si bon compte ?
En général, les stratégies ont été calibrées pour être exécutées en fin de mois. Toutefois, qui te dit que la fin de mois sera la date optimale dans le futur ? Il se passe plein de trucs en fin de mois sur les marchés qui peuvent biaiser la donne, mais moralement il n’y a pas de raison qu’un événement aléatoire vienne mettre la grouille sur les marchés le dernier jour de trading du mois plutôt que le 17.
Il serait donc raisonnable de limiter le risque de tomber sur les “mauvais” jours pour exécuter la stratégie. Et donc de diversifier en tradant une fraction de l’allocation tous les jours. Comme si tu avais une vingtaine de portefeuilles indépendants.
Mais comme ce serait très très chiant, on peut faire ça deux ou trois fois par mois pour réduire ce risque de mauvais timing sans que ce soit l’enfer à exécuter.
Merci c’est très clair! C’est un peu la même idée que derrière le DCA mais pour du TAA! Il n’y a vraiment pas de limite à la sophistication des stratégies ^^.
Et encore, là on parle de stratégies que des particuliers peuvent mettre en oeuvre. Je n’imagine même pas la sophistication qu’il peut y avoir dans des stratégies pro sur des marchés comme les options indicielles.
AUCUNE, seuleument ton imagination
Je peux te citer stratégie « est ce aue le fondateur est CEO, Chairman », une classique « follow the smart money », les arrivées de containers au port de LA, en fait des qu’il y a de la data (et il y en a) il y a des stratégies, et bien sur on peut créer de la data, et bien entendu tu crosses le tout avec tous les instruments financiers sur lequel on peut traider. C’est fascinant. Avec les cartes NVDIA et l’AI les hedge funds peuvent déveloper, tester, abandonner des algos à la vitesse de l’éclair.
Data->Strat->Algo->Test Stat->Trading. Strat arbitée par le marché, strat abandonnée.
J’aime beaucoup la possibilité de limiter le drawdown dans les allocations dynamique, mais j’ai l’impression que ce n’est pas évident à mettre en place sur un portefeuille dans son ensemble.
Quand vous (@ZakZak / @vincent.p ) mélangez plusieurs stratégies au sein de votre portefeuille, c’est une strategie pour chaque enveloppe? Ou bien mix sur l’ensemble et il faut ensuite faire des arbitrages dans chaque enveloppe pour conserver une harmonie générale?
En prenant le cas d’une allocation HAA proposé par alocatesmartly, il faudrait placer certain assets dans le PEA (je penses aux US Equity / Foreign Equity) et les autres sur assurance vie et CTO en fonction des disponibilités?
Ensuite chaque mois (Ou bien tout les 17 de chaque mois) c’est réequilibrage en essayant de ne rien vendre de ce qui est sur le CTO pour éviter le frottement fiscal?
) la stratégie valeur est gagnante. Egalement observé, alloué 50% à une stratégie momentum et 50% à une stratégie value est un bon remède contre les max drawdowns.
Réponse :
1. Que sont les “facteurs” ?
En bref :
la sophistication n’est pas gage de rendements.